چگونه چین می‌تواند در تله‌ای که ژاپن را گرفتار کرد نیفتد؟
درآمد باید به کسانی تعلق گیرد که آن را مصرف می‌کنند، اما این نیاز به توزیع مجدد در مقیاس قابل توجهی دارد.
به گزارش گروه بازار پارسینه، آیا دوره رشد اقتصادی نسبتاً سریع چین به پایان رسیده است؟ این نقطه تمرکز یادداشت هفته گذشته من بود. پاسخی که من از طریق استدلال به آن رسیدم این بود که چین هنوز هم پتانسیل رسیدن به استانداردهای زندگی ثروتمندترین کشورهای جهان را دارد، زیرا این کشور نسبتاً فقیر است. اما این بدان معنا نیست که این کار را انجام خواهد داد. این کشور برای ادامه موفقیت با موانع بزرگی روبروست. در این یادداشت به یکی از مهمترین موانع این چنینی می‌پردازم: «مصرف ناکافی».
دو دهه گذشته باید این دیدگاه را که اقتصادها به طور طبیعی به سمت اشتغال کامل گرایش دارند، از بین می‌برد. برعکس، تمایل بیش از حد به پس‌انداز می‌تواند باعث ایجاد تقاضای شدیداً پایین شود که باید با سیاست‌های پولی و مالی انبساطی جبران شود. اگرچه این «راه حل‌ها» ممکن است مشکلات دیگری ایجاد کنند. تحلیل بحران مالی جهانی ۲۰۰۷-۲۰۰۹ در کتاب من به نام The Shifts and the Shocks عمدتاً بر این نکته استوار است. همچنین اشاره کرده‌ام که پس‌اندازهای مازاد نقشی اساسی در داستان سقوط ژاپن از شکوفایی اقتصادی دارد. پس اندازهای بیش از حد آلمان در بحران منطقه یورو نقش اساسی داشت.
داستان چین مشابه است، اما در مقیاس بزرگتر. پس انداز ناخالص ملی آن در سال ۲۰۰۸ به ۵۲ درصد تولید ناخالص داخلی رسید. این میزان در سال ۲۰۱۹، قبل از شیوع کووید، هنوز ۴۴ درصد بود. قبل از سال ۲۰۰۸، تقریباً یک پنجم این پس‌اندازهای عظیم به مازاد حساب جاری چین وارد می‌شد. پس از بحران، چنین مازادهایی از نظر سیاسی و اقتصادی غیرقابل قبول واقع شد. معلوم شد که جایگزین، سرمایه‌گذاری بالاتری است که بیشتر آن در بازار املاک است. سرمایه‌گذاری ناخالص از ۴۰ به ۴۶ درصد تولید ناخالص داخلی از سال ۲۰۰۷ تا ۲۰۱۲ افزایش یافت. (نمودار زیر که سرمایه‌گذاری و پس‌انداز چین بر حسب درصد GDP است، نشان می‌دهد که نرخ پس‌اندازهای ناخالص چین به شدت بالا باقی می‌ماند.)
با این حال، این افزایش سرمایه‌گذاری با کاهش قابل توجه نرخ رشد همزمان شد. این ترکیب را می‌توان با تغییرات در «نسبت تولید سرمایه» (ICOR) نشان داد که در واقع نسبت سرمایه‌گذاری به نرخ رشد است. این میزان به طور قابل توجهی افزایش یافت، از ۳ واحد در سال ۲۰۰۷، که پایین‌ترین سطح آن بود به اوج قبل از کووید در سال ۲۰۱۹ یعنی ۷ واحد. این نشان دهنده کاهش قابل توجه در بازده سرمایه‌گذاری است. در همین حال، همانطور که هفته گذشته اشاره کردم، نسبت بدهی افزایش یافت و شکنندگی مالی را به نمای کلی اضافه کرد.
تا سال ۲۰۰۷، ون جیابائو، نخست وزیر وقت چین، هشدار می‌داد که اقتصاد چین «ناپایدار، نامتعادل، ناهماهنگ و ناپایدار» است. حق با او بود. مایکل پتیس از دانشکده مدیریت گوانگ‌هوا در دانشگاه پکن، در موارد متعدد همین استدلال را به تفصیل بیان کرده است.
(نمودار زیر که نسبت تولید سرمایه یا ICOR چین است نشان می‌دهد که سرمایه‌گذاری به شدت بالا باقی مانده است اما همچنان رشد به شدت کند شده است.)
نمی‌توان فهمید که فرایندهای ناپایدار چه زمانی به پایان می‌رسند. اما آن‌ها بالاخره به پایان خواهند رسید: همانطور که هرب استاین فقید به ما گفت: «اگر چیزی نتواند برای همیشه ادامه یابد، متوقف خواهد شد.» به نظر می‌رسد که اقتصاد نامتعادل چین اکنون با یک سقوط بزرگ املاک متوقف شده است. بر اساس گزارش UBS، شروع به کار املاک جدید در ماه جولای ۶۵ درصد کمتر از سطح خود در نیمه دوم سال ۲۰۲۰ بوده است. همچنین انتظار می‌رود فروش و ساخت و ساز ملک در ۵۰ تا ۶۰ درصد از اوج خود در سال ۲۰۲۰-۲۰۲۱ تثبیت شود. از آنجایی که بخش املاک حدود یک چهارم اقتصاد چین را تشکیل می‌دهد، این نشان دهنده ضعف پایدار در تقاضا و بنابراین چیزی شبیه به آینده ژاپن است.
(نمودار زیر نرخ پس‌انداز چین را بر حسب درصد GDP در قیاس با اقتصادهای هم‌اندازه این کشور نشان می‌دهد.)
خطر موجود اما یکی از بحران‌های مالی بزرگ محسوب نمی‌شود: چین یک کشور طلبکار است. بدهی های آن عمدتاً به واحد پول خود است. و دولت آن مالک تمام بانک‌های مهم است. سیاست سرکوب مالی بسیار خوب عمل خواهد کرد.
خطر بزرگ اما تقاضای شدیداً ضعیف است. در محیط جهانی امروز، ایجاد رونق عظیم صادرات یا مازاد حساب جاری ثابت غیرممکن خواهد بود. نرخ سرمایه‌گذاری در حال حاضر به طرز چشمگیری بالا است، در حالی که رشد در حال کاهش است. هنوز سرمایه‌گذاری غیر ملکی بالاتر قابل توجیه نیست.
(نمودار زیر که متراژ ماهانه است نشان می‌دهد عرضه خانه‌های جدید به طرز وحشتناکی فرو ریخته است)
جایگزین‌های آشکار مصرف عمومی و خصوصی بالاتر است. اما، با توجه به مشکلات مالی دولت‌های محلی، اولی به هزینه های بالاتر از سوی دولت مرکزی نیاز دارد. در همین حال، دومی نیاز به تغییر در توزیع درآمد به سمت خانوارها دارد. هیچ کدام به هیچ وجه محتمل به نظر نمی‌رسد. به نظر می‌رسد که دولت مرکزی برای برداشتن چنین اقدامات بزرگی ترسو است.
واقعیت اساسی اقتصاد چین این است که مصرف خانوارها تنها حدود ۴۰ درصد تولید ناخالص داخلی است. بله، این تا حدودی به این دلیل است که نرخ پس‌انداز خانوار به طور متوسط حدود ۳۵ درصد از درآمد قابل تصرف خانوار در سال‌های قبل از کووید بود. اما این مقدار حتی بیشتر از این است زیرا درآمد قابل تصرف خانوارها تنها حدود ۶۰ درصد تولید ناخالص داخلی است. ۴۰ درصد دیگر به نهادهای دیگر، یعنی نهادهای دولتی، شرکت‌های دولتی و شرکت‌های خصوصی تعلق می‌گیرد. به نظر می‌رسد نرخ پس‌انداز این نهادها حدود ۶۰ درصد کل درآمدها بوده است. این باعث می‌شود که نرخ پس‌انداز خانوار در حاشیه قرار بگیرد.
(نمودار زیر که سهم فعالیت‌های مرتبط با املاک در رشد GDP بر حسب واحد درصد است نشان می‌دهد که بازار املاک که زمانی طولانی سهم زیادی در GDP چین داشت حالا بلای جان رشد GDP شده است)
چین در واقع اَبَرسرمایه‌داری است. بخش عظیمی از درآمد ملی به دست کنترل‌کنندگان سرمایه می‌رود و توسط آن‌ها پس‌انداز می‌شود. در طول دوره ابر رشد اولیه، این به خوبی جواب داد. اما اکنون پس‌اندازها بسیار بیشتر از آن است که بتوان از آن به طور مولد استفاده کرد.
درآمد اکنون باید به کسانی تعلق گیرد که آن را خرج می‌کنند. این امر باعث رشد بیشتر مصرف در میان مدت و سطوح بالاتر مصرف در بلندمدت می‌شود، بنابراین مبنای محکمی برای تقاضای داخلی برای توسعه آینده فراهم می‌کند. اما این امر مستلزم توزیع مجدد درآمد و دارایی‌ها بین مردم عادی همراه با تغییر قابل توجه در تمرکز هزینه‌های دولتی است. همچنین تجدید ساختار زودهنگام بدهی‌های معوق را می‌طلبد.
(نمودار زیر اجزای هزینۀ GDP چین را بر حسب درصدِ کل نشان می‌دهد. گذار اساسی از سرمایه‌گذاری به سمت مصرف به وضوح آغاز گردیده است.)
این یک لحظه تعیین کننده در تاریخ اقتصادی معاصر چین به نظر می‌رسد. اگر دولت تشخیص دهد که مدل قدیمی با پس‌انداز و سرمایه‌گذاری بالا شکست خورده است، می‌تواند رشد معقولی را با اقتصاد متعادل‌تری به رهبری مصرف‌کننده ایجاد کند. یک نرخ پس انداز مثلاً ۳۰ تا ۳۵ درصد تولید ناخالص داخلی کافی است. اما برای رسیدن به چنین چیزی باید تغییرات انقلابی در توزیع درآمد و اولویت‌های دولت ایجاد کرد. این برای چین خوب خواهد بود. بدین ترتیب چین می‌تواند در تله‌ای که ژاپن را گرفتار کرد نیفتد. اما آیا خواهد توانست؟
